《投資者網(wǎng)》吳微

近日，深交所受理了蘇州匯川聯(lián)合動力系統(tǒng)股份有限公司（下稱“聯(lián)合動力”）的創(chuàng)業(yè)板上市申請，這標志著匯川技術(shù)（300124.SZ）分拆聯(lián)合動力獨立上市有了實質(zhì)性的進展。

聯(lián)合動力是匯川技術(shù)的子公司，匯川技術(shù)持有聯(lián)合動力94.51%的發(fā)行前股份，公司為匯川技術(shù)旗下的新能源板塊。

作為新能源車電驅(qū)系統(tǒng)及電源系統(tǒng)的供應(yīng)商，受下游競爭加劇影響，快速擴張之后，聯(lián)合動力的周轉(zhuǎn)壓力較大。截至2024年6月末，聯(lián)合動力的資產(chǎn)負債率高達67.86%，而在聯(lián)合動力動力的流動資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款及存貨的占比就超過了66%。

需要指出的是，國內(nèi)新能源車品牌已進入洗牌階段，2024年就有極越汽車、合創(chuàng)汽車等多家品牌出現(xiàn)了流動性危機，聯(lián)合動力此前也因威馬汽車的破產(chǎn)，使得公司的應(yīng)收賬款出現(xiàn)大額減值。受下游車企的擠壓，2023年收入高達93.65億元的聯(lián)合動力。其凈利潤僅有1.86億元。

乘聯(lián)會秘書長崔東樹此前表示，2025年中國汽車行業(yè)將面臨多重挑戰(zhàn)和機遇。在整車廠持續(xù)壓縮上游供應(yīng)商的利潤空間、拖長回款周期的情況下，利潤單薄的聯(lián)合動力獨立上市勝算又有幾何呢？

收入依賴關(guān)聯(lián)方

匯川技術(shù)與其創(chuàng)始人之一的朱興明，無疑能在中國科技史上留下自己的名字。2003年從華為離職的朱興明創(chuàng)立了匯川技術(shù)，將變頻器產(chǎn)品做大做強，目前為設(shè)備自動化/產(chǎn)線自動化/工廠自動化提供變頻器、伺服系統(tǒng)、PLC/HMI、高性能電機等多款產(chǎn)品。依靠自主研發(fā)與公司優(yōu)異業(yè)績，目前匯川技術(shù)的市值已超過1600億元。

聯(lián)合動力為匯川技術(shù)旗下的新能源業(yè)務(wù)板塊，公司成立于2016年，主要產(chǎn)品包括電驅(qū)系統(tǒng)（電控、電機、三合一/多合一驅(qū)動總成）和電源系統(tǒng)（車載充電機、DC/DC轉(zhuǎn)換器、二合一/三合一電源總成）等動力系統(tǒng)核心部件。主要客戶有理想汽車（02015.HK）、廣汽集團（601238.SH）、奇瑞汽車等整車廠。

得益于國內(nèi)新能源車行業(yè)的快速發(fā)展，聯(lián)合動力的收入也在快速增長。2021年公司收入還僅為29.03億元，到2023年聯(lián)合動力的收入已增長至93.65億元，年復(fù)合增長率接近80%。為了搶占快速增長的市場，聯(lián)合動力也進行了大量的投資以提高產(chǎn)能，公司的固定資產(chǎn)賬面余額由2021年底的3.66億元增長至2024年6月底的21.18億元。

持續(xù)投入后，聯(lián)合動力的產(chǎn)能也在快速增長。2021年公司電驅(qū)系統(tǒng)的總產(chǎn)能還僅為83.94萬臺/年，到2024年上半年，聯(lián)合動力的總產(chǎn)能已增長至151.31萬臺/半年。

需要指出的是，在報告期內(nèi)，聯(lián)合動力的產(chǎn)能利用率及產(chǎn)銷率均不飽和，此外新能源車行業(yè)還在進行殘酷的洗牌，如此情況下，聯(lián)合動力卻仍擬募集26.12億元用于擴充產(chǎn)能。?

數(shù)據(jù)來源：招股書

據(jù)聯(lián)合動力披露，公司收入的增長很大一部分得益于關(guān)聯(lián)方，即聯(lián)合動力與理想汽車旗下北京車和家合資設(shè)立的常州匯想。2022年-2024年上半年，常州匯想分別為聯(lián)合動力提供了1635.28萬元、16.19億元以及15.2億元的收入，在當期公司收入中的占比由0.33%增長至25.1%。

針對關(guān)聯(lián)交易問題，聯(lián)合動力在招股書中稱“報告期內(nèi)，聯(lián)合動力對常州匯想銷售的產(chǎn)品是電驅(qū)系統(tǒng)產(chǎn)品，交易價格在參考市場價格基礎(chǔ)上，由雙方協(xié)商確定，定價具備公允性?！?/p>

盈利要靠快回款

雖然最近幾年，國內(nèi)新能源車行業(yè)有了突飛猛進的增長，但行業(yè)內(nèi)的玩家卻有著不同的命運。一方面，理想汽車、小米汽車等品牌依靠優(yōu)秀的設(shè)計及較大的關(guān)注度獲得了成功；另一方面，威馬汽車、極越汽車、合創(chuàng)汽車等品牌，卻因銷量不佳、流動性承壓等問題而停產(chǎn)。

面對行業(yè)競爭的加劇，2023年1月開始，包括特斯拉、廣汽集團、理想汽車、小鵬汽車在內(nèi)，多家車企下調(diào)了旗下主要車型的售價。激烈的價格戰(zhàn)中，壓縮上游供應(yīng)商利潤也成為車企的無奈之舉。2024年末，就有車企發(fā)函，要求供應(yīng)商下調(diào)產(chǎn)品價格，與車企共度難關(guān)。

除了讓供應(yīng)商下調(diào)產(chǎn)品價格外，拖長回款周期從而讓供應(yīng)商讓利，也是車企在價格戰(zhàn)中，緩解企業(yè)流動性壓力、提升公司利潤的手段之一。

2021年-2024年上半年，聯(lián)合動力的應(yīng)收賬款賬面余額就由2021年的14.25億元增長至2024年上半年的36.13億元，到2024年上半年，應(yīng)收賬款在公司當期流動資產(chǎn)中的占比高達39.38%，在當期公司總資產(chǎn)中的占比也有27.85%。

需要注意的是，雖然聯(lián)合動力99%的應(yīng)收賬款賬齡在1年以內(nèi)，但受造車新勢力經(jīng)營風(fēng)險影響，聯(lián)合動力的應(yīng)收賬款仍存在較大的減值風(fēng)險。2021年-2023年間，聯(lián)合動力就因威馬汽車停產(chǎn)，不得不對公司的應(yīng)收賬款分別計提了5352.38萬元、1.23億元以及2.71億元的壞賬損失。目前聯(lián)合動力及其子公司與威馬集團旗下多家公司發(fā)生了訴訟糾紛。

數(shù)據(jù)來源：招股書

除了應(yīng)收賬款賬面余額居高不下存在風(fēng)險外，因長期公司的生產(chǎn)量大于銷售量，聯(lián)合動力的存貨賬面余額也在快速增長。其存貨賬面余額由2021年末的8.91億元增長至2024年上半年的24.94億元，三年多的時間內(nèi)增長了1.8倍。

在聯(lián)合動力的存貨中，庫存商品、發(fā)出商品及合同履約成本三者在公司當期存貨賬面余額中的占比超過了49%。而受新能源車競爭加劇影響，2021年-2024年上半年期間，聯(lián)合動力的存貨跌價損失及合同履約成本減值損失呈現(xiàn)增長的趨勢，由2021年的1679.06萬元增長至2024年上半年的8100.38萬元。?

數(shù)據(jù)來源：招股書

受資產(chǎn)減值損失影響，2021年、2022年，雖然聯(lián)合動力的收入已分別高達29.03億元以及50.27億元，但當期公司卻分別出現(xiàn)了2.5億元以及1.8億元的虧損。2023年、2024年上半年，聯(lián)合動力的收入分別達到93.65億元以及60.55億元的情況下，當期公司的凈利潤也僅有1.86億元以及2.85億元。

雖然目前聯(lián)合動力的收入規(guī)模較大，但公司選擇的上市標準卻是“預(yù)計市值不低于15億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于4億元?！?/p>

乘聯(lián)會秘書長崔東樹此前表示，2025年中國汽車行業(yè)將面臨多重挑戰(zhàn)和機遇；市場也普遍認為2025年，汽車行業(yè)的競爭將更加殘酷；彼時，聯(lián)合動力的應(yīng)收賬款及存貨減值風(fēng)險或會增加。如此情況下，聯(lián)合動力又能否保持公司的盈利能力，讓企業(yè)滿足上市標準呢？（思維財經(jīng)出品）■